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V. MODELOS DE VALORACIÓN
1. RECOPILACIÓN DE LAS CAUSAS QUE MOTIVAN LA ACTUACIÓN PROFESIONAL A título de resumen se relacionan a continuación algunas de las bases normativas, así como algunas de las causas que motivan la actuación profesional, con referencia a las correspondientes bases normativas: 1. Normas Internacionales Un modelo de referencia es el relativo a la publicación en 1961 por la UEC (Unión Europea de Expertos Contables, actualmente FEE), de los procedimientos a seguir por el profesional/ auditor, cuyos métodos de valoración han sido desarrollados posteriormente por la AECA (Asociación Española de Contabilidad y Administración de Empresas). Los propósitos de esta publicación iban enfocados a:
2. Normativa del ICAC Los BOICAC 5 y 7 (ver párrafo de "Causas que motivan la actuación profesional" de los anteriores Cuadernos Técnicos), establecen las normas de actuación a seguir por los auditores en los siguientes supuestos: a) Art. 292 TRLSA Se publica la norma técnica sobre "Elaboración del Informe Especial en el supuesto de emisión de obligaciones convertibles".
b) Art. 159 TRLSA Se publica la norma técnica sobre exclusión del derecho de suscripción preferente, destacando lo siguiente: Reconoce que en este caso "la Ley atribuye a los auditores la responsabilidad de fijar los criterios de valoración de las acciones y a tener que justificar en su informe la propuesta y el tipo de emisión de las mismas". No obstante, indica explícitamente que el auditor "no debe emitir una opinión sino un juicio como experto contable, económico y financiero sobre la adecuación de los métodos, cálculos, etc. c) Artículos 64, 147, 149 y 225 TRLSA Por su amplitud en cuanto a la afectación legislativa, efectuaremos una mención un poco más amplia a este punto, indicando qué contempla cada una de estas situaciones: 1. Descripción de los supuestos Art. 64 "Las restricciones estatutarias a la transmisibilidad de las acciones, solamente se aplicarán en adquisiciones por causa de muerte si así lo indican los estatutos". La Sociedad presentará al heredero un posible comprador o las adquirirá ella misma por su valor real, determinado por un auditor de cuentas. Art. 147 "Los accionistas tendrán derecho a separarse de la Sociedad cuando se modifique o sustituya el objeto social y se hayan opuesto a ello. Ello será válido también para los accionistas sin voto". El valor será el precio de cotización media del trimestre en los casos en los que las acciones cotizasen en un mercado secundario oficial, en los restantes casos vendrá establecido por los auditores. Art. 149 "Los accionistas tendrán derecho a separarse de la Sociedad cuando se cambie el domicilio social y se hayan opuesto a ello. Ello será válido también para los accionistas sin voto". El valor será el precio de cotización media del trimestre en los casos en los que las acciones cotizasen en un mercado secundario oficial, en los restantes casos vendrá establecido por los auditores. Art. 225 "El acuerdo de transformación de una Sociedad Anónima en Sociedad Comanditaria o Colectiva, obligará solamente a los socios que hayan votado a su favor" El reembolso se efectuará igual que en los supuestos anteriores. 2. Principios que regirán la actuación del Auditor Primero Orientativamente los métodos de valoración más usuales serán:
Segundo No debe emitirse "opinión" sino determinar un "valor de transmisión o reembolso" con una razonabilidad. Tercero El auditor actúa como un árbitro, debiendo someterse las partes al dictamen o decisión del Auditor. 2. CONSIDERACIÓN DE LOS DIFERENTES MÉTODOS ¿Cuánto vale una empresa? Determinar cuánto vale una empresa supone algo más que echar un vistazo al balance de la compañía. Los expertos afirman que los criterios contables han perdido vigencia -"Sólo reflejan el agua pasada" dice Tomás Alfaro, profesor del Instituto de Empresa-, y que se hace necesario tener en cuenta nuevas herramientas con las que enriquecer esos sistemas de valoración. El método que hoy parece imponerse es el de expectativas descontadas que, según Alfaro, es el correcto y puede ser útil tanto para el inversor a corto plazo, como para la empresa compradora. Se estudian las expectativas de dividendo, beneficios, cash flow, evolución del mercado e incluso importancia del equipo directivo. Criterios habituales Se ha llegado a establecer, como consecuencia de la evolución histórica, y de las expectativas futuras, unos métodos sustentados en una concepción precisa del concepto de valor y como llegar a su estimación, que se pueden considerar bajo la siguiente clasificación: 1. Simples Patrimoniales (o de base contable) De rendimiento (o de valor actual) 2. Compuestos (combinación de los dos anteriores) Aunque los bienes duraderos se caracterizan por tener una vida limitada, más o menos conocida, mientras la empresa, en principio, se crea para tener una vida indefinida, existen bastantes puntos en común entre unos y otra, con la excepción, quizás, de la existencia de un mercado competitivo. Cuando nos disponemos a analizar una empresa para su valoración, podemos considerar ésta como un conjunto de elementos individualizados, cada uno de los cuales posee un valor de mercado, o bien considerar la misma como un ente representado a través de acciones cuya finalidad es obtener unos flujos de renta. En el primer caso hablamos de valor patrimonial. En el segundo caso hablamos de valor de rendimiento. En un mercado perfecto, uno y otro valor deberían, o podrían coincidir si se cumplen las siguientes condiciones;: 1) Valor de mercado El valor de los distintos bienes que conforman el patrimonio está expresado en términos de valor de mercado y no a valores contables (valores históricos). 2) Valor de mercado similar a coste histórico No existe inflación, de manera que las posibles correcciones de valor efectuadas por una empresa se llevan a cabo sobre valores de mercado, que no diferirán significativamente de los valores históricos. 3) Permanencia de la equidad patrimonial No existe crecimiento de la empresa y del endeudamiento 4) Equilibrio en la "rentabilidad" La rentabilidad exigida por el inversor es igual a la rentabilidad de los fondos propios. Así pues, al igual que los bienes duraderos deben ser valorados por la actualización de los flujos de renta esperados por el inversor, también una empresa puede ser valorada a través de los mismos, es decir, los esperados por los accionistas como consecuencia de la tenencia de acciones, ya que ello es equivalente, bajo determinadas circunstancias que acabamos de expresar, a la valoración patrimonial. Con ello, cabe resumir los conceptos de las siguiente forma:
En este aspecto hay que considerar a la empresa como un conjunto de elementos individualizados, cada uno de ellos con un valor de mercado particular.
Este otro aspecto considera a la empresa o "negocio" como un "todo" representado por unas participaciones de sus propiedades, cuyas características dependerán de la estructura jurídica de la entidad que corresponde al "todo", y cuya finalidad es obtener unos flujos de renta.
El valor de mercado de un bien o derecho sujeto a valoración es lo que está dispuesto a pagar un comprador y percibir un vendedor, dentro de una economía libre y competitiva, según las condiciones funcionales del mismo y el fin al que se destina, en un momento preciso del tiempo. El valor de la empresa como valor de mercado Un activo invisible: la presencia en el mercado. Aparentemente, una empresa podría valer por lo que tiene: las máquinas, las instalaciones y todos los elementos que figuran en el activo de su balance. Es muy cierto que esos elementos, una vez se les ha deducido el pasivo exigible, determinan un valor patrimonial, pero en pocos casos constituye " el valor de la empresa". En el Balance de Situación no figuran, entre otros: a) Un indicador de que exprese la presencia de la empresa en el mercado. b) No indica cuántos son los puntos de venta y los canales de distribución. Tampoco se hace referencia a su fuerza de ventas y, desde luego, no se compara la posición de la propia empresa respecto de la competencia. c) No se menciona cuál es la composición de su cartera de productos, en qué fase del ciclo de vida se encuentra, etc. Estos factores son, a menudo, más valiosos que la relación de Activos que aparecen en el Balance. Las compañías multinacionales lo saben muy bien: las que pretenden introducirse en el mercado español y quieren ganar tiempo, prefieren asociarse con una empresa española bien introducida. Otras ganan etapas simplemente comprando una empresa con suficientes puntos de venta, con ello adelantan el aprendizaje y refuerzan su posición desde el primer momento. ¿Cuánto vale ese "activo" comercial, no incorporado al Balance? a raíz de la incorporación de España en la Comunidad Económica Europea la respuesta es : ese activo a) es la mejor defensa de las empresas españolas frente a la competencia exterior, y b) es también el mejor "activo" para hacer valer su empresa. Ese activo, si bien se oculta tras la serie de partidas del Balance, no es desde luego fantasmagórico: aparece encada ejercicio en la Cuenta de Resultados. Cuando se dice que una empresa tiene un "Fondo de Comercio" o "Good-will" en último término se está indicando que obtiene beneficios por encima de la media del sector, la más de las veces gracias a sus "activos comerciales". El riesgo en la valoración de empresas Cuando se analizan los diferentes modelos de valoración de empresas, se observa un inconveniente común en todos ellos: la determinación del valor en ausencia de cualquier consideración acerca del riesgo. Un aspecto decisivo al considerar la forma en la que puede ser medido el factor riesgo, son los modelos de valoración de empresas, así como, cuál podría ser la secuencia operativa a seguir, para corregir el valor de una empresa, obtenido sin considerar el riesgo. La preocupación de los estudiosos por determinar un "valor objetivo" de la empresa que sirva como base de negociación a la hora de fijar un precio de transacción, ha dado lugar al desarrollo de un conjunto de teorías destinadas a tal fín. Sin entrar en el estudio de los diferentes modelos valorativos propuestos por aquellas, si podemos observar, haciendo un análisis de los mismos, que todos ellos presentan un hecho común: tratan de determinar el valor en condiciones de certeza absoluta. Es decir, que en ningún caso se considera el hecho de que las variables que inciden en el valor puedan cambiar si lo hace el escenario de valoración, y en esa medida, la cuantificación del valor ofrecida con un modelo concreto. Sin embargo, resulta evidente que la realidad impone desviaciones con respecto a lo previsto, que necesariamente deben de afectar a la valoración practicada suponiendo unas condiciones de certeza plena, es decir, en ausencia de lo que vendremos a denominar riesgo. A la vista de esta realidad, nos proponemos con este trabajo determinar de qué modo podemos matizar el resultado al que se llega en la determinación del valor de una empresa, cuando un analista cualquiera pretende adoptar una óptica de riesgo. Para ello, vamos a comenzar por hacer algunas consideraciones generales acerca del concepto y estructura de lo que denominaremos más adelante, riesgo global de la empresa, así como de los métodos más conocidos para determinarlo. Con ello pretendemos sentar las bases que nos permitan determinar cuál es la verdadera incidencia del riesgo en los modelos de valoración existente y cuál sería la mejor forma de tenerlo en cuenta a la hora de estimar el valor de una empresa. Cuestiones generales acerca del riesgo global en la empresa Anteriormente hemos mencionado en varias ocasiones la palabra riesgo; esto lógicamente nos impone la obligación de comenzar precisando el significado del referido término. Así pues, pasemos a determinar que entendemos por riesgo. Coincidimos con diversos autores en considerar al riesgo como la posible desviación entre los valores estimados y los realmente alcanzados en un proceso de valoración cualquiera; es decir, representa la variabilidad tanto en las magnitudes previstas como en los resultados obtenidos con dicho proceso. 3. MÉTODOS DE VALORACIÓN DE EMPRESAS Son varios los métodos aceptados para valorar empresas habiendo sido contemplados en la normativa contable internacional y del ICAC (ver apartados anteriores) Entre otros, destacaremos como más importantes y significativos a analizar los siguientes: 3.1. Métodos simples
1) Valor Neto Contable (o patrimonio neto) 2) Activo Neto Real (o valor neto contable corregido) 3) Valor Substancial 4) Valor de liquidación
1) Actualización de dividendo futuros 2) Actualización de resultados futuros 3) Método de actualización de los flujos de caja futuros 3.2. Métodos Compuestos 1. Método Directo o Anglosajón 2. Método Indirecto, de los prácticos, o alemán 3.3. Otros Métodos 1) Valoración de las participaciones minoritarias 3.4. Comentarios sobre otros métodos menos habituales 1) Métodos de los anglosajones (desarrollado) 2) Método de la amortización del Fondo de Comercio 3.1. Métodos Simples Patrimoniales 1) Valor Neto Contable No es más que el valor patrimonial de la empresa según resulta de su contabilidad, o sea de su "valor en libros". Se parte del balance de la Compañía como inventario de los bienes, recursos, compromisos o pasivos. La característica respecto de los métodos analizados posteriormente es que el mismo no contempla el valor del Fondo de Comercio. Punto de partida: Balance de situación de la Compañía
Valor Neto Contable según la resolución del ICAC 20/12/96 (BOICAC núm. 28). Criterios generales para determinar el concepto de patrimonio contable en los supuestos de reducción de capital y disolución de sociedades Según la resolución y a los efectos previstos en los artículos 163 y 260 de la Ley de Sociedades Anónimas y 79 y 104 de las Sociedades Limitadas en lo relativo a "causas de disolución", formarán parte del patrimonio contable: Con signo positivo
Con signo negativo
Préstamos participativos: El artículo 20 del RDL 7/96 sobre medidas urgentes de carácter fiscal señala: "Los préstamos participativos se considerarán patrimonio contable a los efectos de reducción de capital y liquidación de sociedades prevista en la legislación mercantil" Se exige, en el caso de amortización anticipada de los mismos, un aumento de fondos propios de igual cuantía, procedentes de aportaciones de socios o de recursos generados. 2) Activo Neto Real Representaría el verdadero patrimonio de la Compañía. Este valor resulta de considerar todas las partidas del activo y pasivo del balance a su valor de mercado o realización. Se obtiene por diferencia entre el valor real de los activos y el valor actual de liquidación de los pasivos. Por ello definiremos el mismo como sigue:
Previamente al inicio del proceso de revalorización, deberemos estudiar los distintos elementos que integran el patrimonio de la Compañía, con la finalidad de segregar los útiles o necesarios para la explotación y los ajenos a ella. Los bienes no afectos se valorarán por su valor neto de liquidación. Los bienes utilizados en la explotación deberán distinguirse diferentes tipos de valor:
Este último será el más coherente a la hora de valorar una empresa en funcionamiento, por ello se calculará: Costes actuales por la vía de adquisición o fabricación por la propia empresa - reducciones de valor efectivamente ocurridas por el uso, deterioro, obsolescencia o cualquier otra causa. Este valor resulta de considerar todas las partidas del activo y pasivo del balance a su valor de mercado o realización. En síntesis, su proceso de aplicación conlleva: a) efectuar un inventario de todos los elementos de la empresa b) ordenar dichos elementos en función de su naturaleza c) valorar "objetivamente" cada uno de los elementos integrantes del activo y pasivo de la empresa, de acuerdo con su valor actual de mercado y el coste de liquidación de las deudas
3) Valor substancial Este método es más restrictivo que el anterior, ya que define el valor substancial como el valor de los elementos activos que emplea la empresa para su producción (explotación) sin tener en cuenta su financiación. De ello se desprende que estaría constituido por el valor de los bienes y derechos utilizados en la explotación. Al no considerar la fuente con la que están financiados los activos, no se recomienda utilizarlo como un único método de valoración, sirviendo de pauta o punto de partida para la aplicación de otros métodos. Existen variantes a considerar en la aplicación de este método por cuanto determinados autores ponderan la eliminación de los efectos del corto plazo. 4) Valor de liquidación En casos especiales es de aplicación este método, básicamente, cuando no se plantea la continuidad de la empresa. La valoración del pasivo no ofrece dificultades puesto que debería coincidir con el valor actual de las deudas contabilizadas. En la valoración del activo, deben considerarse los valores/precios de realización de cada uno de los elementos que se integran en el mismo, deduciendo los gastos considerados necesarios para su enajenación. Como medida conservadora, los bienes con difícil o nulo mercado deben considerarse con valor cero. Valor de rendimiento Existen varios procedimientos para calcular el valor de rendimiento, entre los que podemos destacar: a) Promedio de beneficios de los últimos tres años multiplicado por x. Este procedimiento es de un simplismo absoluto que conlleva graves defectos por cuanto considera el pasado sin tener en cuenta el futuro de la empresa. Por otro lado, resulta muy recomendable trabajar con el concepto cash-flow ya que esta magnitud recoge la auténtica realidad de los recursos financieros generados por la Compañía. b) Como segunda opción y más ajustada se considera la relativa a la combinación del cash-flow de los últimos x ejercicios y la previsión de los x venideros debidamente actualizados. c) Como tercera y mejor opción se utilizaría la relativa al promedio del cash-flow de los x años venideros actualizados a una tasa determinada. 1) Actualización de dividendos futuros Este método, como todos los basados en estimaciones y proyecciones futuras, presenta una complejidad añadida a la de su propio cálculo formal, exigiendo: a) profundizar en el entorno económico de la empresa b) conocer el sector en que se mueve la empresa c) tener conocimiento de las políticas que sigue la empresa en cuanto a dividendos, financiación, créditos, etc. d) determinar la tasa de interés para actualizar los importes proyectados e) determinar el horizonte temporal del período a proyectar f) cuantificar el Valor al final del período proyectado, en su caso. 2) Actualización de resultados futuros La elección de los Resultados contables, en vez de los Dividendos, como en el método anterior, eliminan el efecto que pueda tener sobre el valor cualquier cambio en la política sobre el reparto de aquellos. No obstante el Resultado no es más que una cifra (opinable) consecuencia de la aplicación de determinados principios y normas de valoración, que pueden cambiar, en el tiempo, y ser distintos, en el espacio. También puede verse afectado por decisiones de tipo fiscal. 3) Método de la actualización de los flujos de caja futuros Este método basa la valoración de la empresa en la previsión de los flujos de caja que se obtendrán en los próximos ejercicios. Es decir, no tiene en cuenta la historia pasada. A pesar de las dificultades técnicas que pueden entrañar su cálculo, es el método más objetivo puesto que mide el excedente de tesorería que resulta de una gestión presupuestada ("cash-flow" libre) Requiere una serie de factores muy importantes a la hora de utilizarlo: a) Período de tiempo a determinar. b) Una muy ajustada previsión de los flujos de caja basada en:
c) Evaluación de la tasa de actualización la cual puede incluir:
Este último aspecto es muy complejo, especialmente en sociedades no cotizadas y también podría tomarse como % de referencia el relativo a la rentabilidad histórica de la empresa sobre recursos propios. No obstante, se recomienda que el valorador utilice distintas tasas a fin de valorar con la máxima sensibilidad los posibles escenarios de actuación. d) El factor riesgo Surge cuando vamos a seleccionar la tasa de actualización.
A pesar de las dificultades técnicas que puede entrañar su cálculo, es el método más objetivo puesto que mide un hecho concreto: el excedente de tesorería que resulta de una gestión presupuestada. Su importe se verá afectado, además, por las necesidades de nuevas inversiones, y su política de financiación, como aspectos relevantes. Procedimiento para obtener los flujos de caja previstos a) Presupuestos de ventas a x años. b) Evaluación costes variables (industriales y comerciales). Serán proporcionales a las ventas. c) Determinación de los Costes Fijos. d) Evaluación de las Inversiones, y su política de financiación, que implicarán salidas de tesorería, por lo que afectarán a los flujos de caja. e) Determinación de los flujos de caja. f) Actualización de los flujos de caja en función de las tres hipótesis de ventas y adicionalmente lo repetiremos con diferentes tasas de actualización 3.2.- Métodos compuestos 1) Método Directo o anglosajón Formulado por la UEC propugna la agregación al valor substancial de un fondo de comercio calculado como el valor actual del flujo de super-beneficios futuros. Los super beneficios se definen como el exceso de beneficio futuro sobre beneficio normal. El beneficio normal será el resultante de invertir el valor substancial a una tasa de interés normal del mercado V= Valor empresa VS= Valor substancial VSB= Valor super-beneficios V = VS (Valor Substancial) + VSB (Valor Super-Beneficios) capitalizado Los super beneficios se definen como el exceso de beneficio futuro (valor de rendimiento) sobre el beneficio normal. Como conclusión previa, diríamos que el VSB es la diferencia resultante entre el Valor de Rendimiento y el Capital final resultante de invertir mis Activos al tipo de interés de Mercado, esto es sin Riesgo. Criticas: a) Se presupone que con las condiciones actuales va a obtenerse un superbeneficio indefinido, lo cual no es cierto. b) Se cae en el error de utilizar el valor substancial, lo cual para el comprador es negativo por cuanto no contempla la financiación ajena. Este es uno de los métodos compuestos que de una manera ecléctica pretenden evitar las limitaciones de los métodos analíticos y evitar los riesgos de los métodos de rendimiento. No son métodos científicos, pero históricamente se desarrolló su aplicación en distintas zonas de influencia económica, lo que le dio cierta carta de naturaleza común, si bien de base empírica, pero que permitía comparaciones y valores referenciales. 2. Método Indirecto, de los prácticos, o alemán Conocido también por Método Alemán, procede también de la UEC y fundamente su cálculo en la Media Aritmética del valor substancial y el valor de rendimiento. Críticas: Fija el valor de la empresa en un punto intermedio entre el valor substancial yel valor de rendimiento, lo cual no siempre puede ser cierto debido al peso específico mayor que puede tener uno respecto del otro indistintamente. No obstante, también podemos decir que establece una cierta ponderación o un camino intermedio mucho más ajustado que el referente al Valor Substancial únicamente por cuanto combina Patrimonio con Rentabilidad. Este método, sin contrastación científica que lo avale, atribuye igual peso específico al valor de la empresa tanto, al valor substancial como a los rendimientos que se atribuyen a la empresa. 3.3) Otros métodos 1) Valoración de las participaciones minoritarias PER (Price Earning Ratio) Es el resultado de dividir el Precio de Mercado o cotización de la acción por el Beneficio por acción de esta empresa. PER = Precio Mercado/Beneficio por acción Precio = Beneficio por acción x PER PER de referencia = Empresa análoga que pertenezca a un mismo sector PER medio de varias empresas o del sector El PER indica el número de veces que ha aceptado pagar la bolsa el beneficio en un título PER elevado → Gran expectativa de crecimiento de beneficios Dificultados: Entre otras a) Variables calculadas en momentos generalmente distintos Beneficio → Variación histórica Precio → Condicionada por el mercado en el momento actual b) Número de acciones a considerar para calcular el beneficio por acción Acciones sin voto Obligaciones convertibles, etc. 4. Comentarios sobre métodos menos habituales 1) Método de los anglosajones (desarrollado) La UEC desarrolló en su momento el Método de los Anglosajones, llegando a sustituir el Valor Residual de dicha fórmula por un valor "efectivo" como base de cálculo para el cálculo de un "Goodwill" o superbeneficio. Este cambio tiene su justificación al considerar que el inversor calculará su rendimiento normal sobre lo que realmente paga (valor "efectivo") y no solamente sobre el valor residual. Existen otras variantes en el cálculo del "Goodwill" (GW): se calcula sobre el BAII y la tasa de interés para la actualización del GW es la misma que la "normal". Este método presenta inconvenientes tales como:
2) Método de la amortización del fondo de comercio Este método parte del supuesto de que el inversor deberá amortizar el Fondo de comercio que pagará dentro del "valor" que resulte de cualquiera de las fórmulas que se basan en el valor de rendimiento, y por lo tanto lo minimizará. Es una consecuencia directa del método anglosajón, desde el punto de vista de un inversor. Ventajas e inconvenientes de los diferentes métodos de valoración de empresas Las fórmulas o métodos no son un fin en si mismas, sino unos medios para alcanzar el fin, que es la estimación de una o más cifras o "valor/es" de la empresa. No obstante, a modo de referencia y esquemáticamente, se resumen algunas posibles ventajas e inconveniente de los métodos más habituales: Métodos simples 1) Valor Neto Contable VENTAJAS
INCONVENIENTES
2) Activo Neto Real VENTAJAS
INCONVENIENTES
3) Valor Substancial VENTAJAS
INCONVENIENTES
4) Valor de liquidación VENTAJAS
INCONVENIENTES
5) Actualización de dividendos futuros VENTAJAS
INCONVENIENTES
6) Actualización de resultados previstos VENTAJAS
INCONVENIENTES
7) Método de actualización de los flujos de caja futuros VENTAJAS
INCONVENIENTES
Métodos compuestos 1) Método directo o anglosajón VENTAJAS
INCONVENIENTES
2) Método indirecto, de los prácticos, o alemán VENTAJAS
INCONVENIENTES
VI. ESTRUCTURA DE LOS INFORMES Si bien la estructura de los informes es siempre a adaptar en función de las circunstancias y en particular del tipo de mandato, es decir, tal como se ha mencionado anteriormente, en situaciones tales como:
A continuación se esquematizan algunos comentarios que pueden servir de guía en relación al contenido del informe/dictamen de valoración. 1. Reflexiones previas a la redacción del Informe Cuando el profesional considere que ha obtenido toda la información necesaria estará en condiciones de aplicar los métodos de valoración oportunos para poder finalizar su trabajo. Pero para ello, todavía deberá cubrir una última etapa: a) Conclusión preliminar.- Una vez aplicados os distintos métodos de valoración, si este es el caso, que haya considerado, deberá razonar sobre la oportunidad, o no, de incluir los resultados de todos ellos en su informe, o eliminar algunos por improcedentes, o no significativos. b) Revisión de la cumplimentación efectiva del cuestionario guía.- Al razonar los resultados hallados en la aplicación de las fórmulas, podrán surgir dudas sobre determinados parámetros (horizonte de tiempo considerado, tipo de interés, valor final, etc.) lo cual provocará una revisión crítica sobre la "calidad" de la información obtenida y su validez, o la necesidad de una nueva contrastación. c) Reflexión sobre la consecución del objetivo del mandato recibido.- No debemos apartarnos del objetivo del mandato recibido, o sea, del verdadero interés para el mandante de nuestro informe u opinión. En principio, no debemos sobrepasar los límites del encargo recibido, pero sí debemos dar a nuestro cliente toda la información que le sea útil para el fin que persiga. d) Ampliación del trabajo en los puntos débiles.- Si llegado al punto anterior resulta que encontramos incompleta la información obtenida, o bien que no está suficientemente contrastada, deberá ampliarse el proceso de búsqueda de datos. Deberemos calificar la calidad de la información utilizada, y si consideramos que existen limitaciones importantes en ella, deberemos reflejarlo en la redacción del informe. Entorno económico en el que se encuentra la sociedad Sin ningún ánimo "novelesco", un informe de valoración de una sociedad no debería reducirse exclusivamente a la plasmación de datos e información financiera, la aplicación de un método, o métodos, para su valoración y una conclusión final. Un informe de valoración debería incluir, adicionalmente, aunque fuese a modo de "pinceladas", una breve descripción del entorno económico en el que se encuentra la sociedad objeto de valoración, ya que:
2. El informe en las actuaciones por imperativo legal Tal como se había mencionado en el capítulo III, en el apartado 2 "Causas que motivan la actuación profesional", las actuaciones por "imperativo legal", son originados por circunstancias tales como las que se mencionan a continuación, y de los cuales hay normativa emitida normalizando la actuación profesional en determinados casos. • Actuaciones normalizadas por el ICAC a) artículo 292 del TRLSA (emisión de obligaciones convertibles) b) artículo 159 del TRLSA (exclusión del derecho de suscripción) c) artículos 64 del TRLSA (transmisión de acciones nominativas por causa de muerte) 147.2 del TRLSA (cambios de objeto social) 149.2 del TRLSA (cambios de domicilio social) 225 del TRLSA (transformación de una S.S. en colectiva o comanditaria) Actuaciones no normalizadas, por ejemplo: a) artículo 38 del TRLSA (aportaciones no dinerarias) b) artículo 231 del TRLSA y 84 de la LSRL (transformación en S.A.) c) artículo 236 (proyecto de fusión) d) artículo 256 (proyecto de escisión) En este caso, y en ausencia de normativa específica, el informe debería cumplir con los requisitos establecidos en el contenido de los artículos de las leyes correspondientes, tomando, en la medida en que sea aplicable como base de referencia los supuestos normalizados. A modo de punto de referencia se acompaña: Anexo D Ejemplo de informe en los supuestos de los artículos 64, 147, 149 y 225 del TRLSA Siguiendo la estructura establecida en la normativa del ICAC, en relación al contenido del informe, y teniendo en cuenta que puede darse una amplia variedad de circunstancias en el contexto de las actuaciones reguladas por estos artículos de la Ley, no puede formularse un modelo de redacción de informe con el lenguaje apropiado a cada circunstancia. Sin embargo, continúa especificando la norma técnica de referencia: "el contenido genérico de los informes emitidos por el auditor a requerimiento de los artículos de la Ley objeto de la presente norma, ha de incluir lo siguiente: 1. Una introducción 2. Una descripción de las características y condiciones de las acciones objeto de la transmisión o reembolso 3. Una descripción del trabajo que se ha efectuado 4. La conclusión sobre el valor de las acciones objeto de la transmisión o reembolso 5. Una restricción de la utilización de este Informe Especial". Anexo E Ejemplo del posible contenido de un informe en el supuesto del artículo 38 del TRLSA 3. El informe en las actuaciones de libre designación Son muchas y muy variadas las circunstancias que pueden dar lugar a este tipo de actuaciones, y en consecuencia, el tipo de informe había de diseñarse en base a ello. No obstante, y sin ánimo de generalizar, hay dos aspectos que procede mencionar:
Objetividad del informe De la objetividad en los métodos, criterios y parámetros utilizados dependerá la utilidad o no de nuestro trabajo de valoración. Ello implica que los factores opinables deben minimizarse al máximo para que la opinión o resultado de la valoración se apoco discutible y del todo razonable. Pautas en relación al contenido del informe / dictamen de valoración El informe o dictamen de valoración de empresas sigue unas pautas estándares que podemos enumerar a continuación, y a las que se introducen modificaciones a tener del tipo de encargo recitado en la carta, mandato o en el nombramiento de experto. Una enumeración de los epígrafes que podría contener cualquier tipo de informe se esquematiza a continuación: a) Identificación del mandato y del objeto a valorar b) Alcance del trabajo de valoración
c) Limitaciones al alcance y/o salvedades d) Método (o métodos) de valoración utilizado (o utilizados) e) Conclusiones
f) Restricciones a la utilización del informe A continuación se resume a título de ejemplo y de forma descriptiva, la redacción que podría darse a estos apartados. a) Identificación del mandante, del mandato y del objeto a valorar Esta información deberá aparecer siempre en el informe, independientemente de la naturaleza del mandato recibido, haciendo referencia a la fecha a la que se refiere el informe/dictamen. Así, para una actuación pericial, nuestro informe debería redactarse del modo siguiente: "Al Juzgado nº ... de ............... De acuerdo con el auto nº ........... del Juzgado nº ......... hemos procedido a la valoración de la Sociedad ........, radicada en ......................... referida a la fecha ................". En una investigación de compra, el informe podría redactarse así: "Sr. D.......... Director General de la Sociedad ABC De acuerdo con su solicitud y en relación con las negociaciones en curso para una potencial adquisición por parte de la Sociedad ABC de las acciones representativas de la totalidad del capital social de la Sociedad XYZ, radicada en ..............., hemos efectuado una investigación con el objeto de aportar datos sobre la situación del negocio de la referida sociedad XYZ.". En una actuación de parte de una negociación de venta de una sociedad, el informe podría redactarse como sigue: A los Sres. Accionistas de la Sociedad XYZ De acuerdo con su solicitud, formalizada en escrito de fecha ...... y en relación con las negociaciones en curso entre la Sociedad ABC y la Sociedad XYZ para la potencial adquisición por parte de aquella, de las acciones representativas de la totalidad del capital social de ésta, hemos procedido a un estudio sobre la valoración de XYZ, así como a la definición de la estrategia que a nuestro entender puede redundar en la obtención del mejor precio de venta para sus accionistas". b) Alcance del trabajo de valoración Este capítulo de un informe de valoración debe describir esquemáticamente los datos, hechos e información sobre la cual hemos basado nuestro trabajo, explicitando muy claramente el grado de compromiso que asumimos acerca de su veracidad y/o fiabilidad, así como la descripción del trabajo realizado.
En este capítulo deberán plasmarse, de la forma más documentada posible, todos los datos sobre los que hemos trabajado para realizar la valoración. Siempre es recomendable estructurar tales datos con una sistemática ordenada y que "lleve" al lector del informe de manera natural a identificar fácilmente:
Así el redactado podría ser: "Para nuestro informe se ha tomado como referencia los datos....., los cuales estimamos que .... en particular, ..." c) Descripción del trabajo realizado
En general, deben quedar bien especificadas las condiciones en las que se ha llevado a cabo la valoración. Indicando el alcance de las comprobaciones o estudios llevados a cabo para la aplicación de los mismos. Ejemplos de redactado relativos a los puntos mencionados en el párrafo anterior, podrían ser, entre otros, los siguientes: "El balance de situación al 31 de diciembre de 19..., así como las cuentas de pérdidas y ganancias de los cinco últimos ejercicios, utilizadas en nuestro trabajo han sido obtenidas de las cuentas anuales de los respectivos ejercicios. Estas cuentas anuales han sido auditadas por la Firma .................., quienes emitieron salvedades acerca de ........................... y de ..................................El efecto de estas salvedades ha sido considerado en la presente valoración efectuada de la sociedad así como en las proyecciones futuras de resultados". "El balance de situación al 31 de diciembre de 19..., así como las cuentas de pérdidas y ganancias de los cinco últimos ejercicios, utilizadas en nuestro trabajo han sido obtenidas de las cuentas anuales de los respectivos ejercicios. Estas cuentas anuales han sido revisadas por auditores independientes, por lo que no asumimos responsabilidad alguna del efecto que, en su caso, pudiera tener sobre nuestras conclusiones finales en la presente valoración de la Sociedad, la existencia de hechos (contingencias, pasivos ocultos, activos no realizables, etc.) no reflejados en los mencionados estados financieros". "Las hipótesis sobre las que se sustentan las proyecciones futuras de resultados que hemos elaborado, fueron contrastadas (mediante revisiones analíticas y en conversaciones con la Dirección) en cuanto a su razonabilidad y coherencia". "No podemos, obviamente, opinar sobre el cumplimiento efectivo en el tiempo de las proyecciones futuras de resultados que han sido elaboradas para realizar la presente valoración, ya que es la Dirección la que al poseer la experiencia de gestión y el conocimiento específico de la empresa y la previsible evolución de los mercados, la que se encuentra en la mejor posición para formular las hipótesis de trabajo más razonables y ajustadas con la previsible evolución futura". d) Método (o métodos) utilizados Nuestro informe debe explicar el porqué de la elección de un método (o varios) para proceder a la valoración de la Sociedad. En actuaciones como expertos periciales puede ser que ya esté fijado el método a aplicar, aunque en la mayoría de las actuaciones esto no sucede, por lo que las circunstancias de cada caso (valoración de un paquete mayoritario de acciones vs minoritario, tipo de sector, entorno económico, etc.) deberán explicarse para, en función de las mismas, justificar el método concreto que se haya elegido. Un redactado, a título de ejemplo, que justificase la elección, podría ser: "La comunidad profesional coincide, actualmente, en señalar que el valor asignable a una empresa es la utilidad que como unidad económica tiene para el sujeto interesado, como generadora de excedentes empresariales en el futuro. Esa unanimidad conceptual, no se extiende a los procedimientos prácticos de valoración, por lo que no existe un método estándar que proporcione un valor irrebatible o definitivo de una empresa, habida cuenta de que entre los elementos a valorar se encuentran, además de otros muchos de carácter material, la capacidad de gestión de sus directivos y las características y evolución de un mercado en el que la empresa actúa. Tomando en consideración las circunstancias específicas de la Sociedad, la utilización del método de "Flujos de caja futuros" o "Flujos de caja descontados" se nos revela como el más adecuado. Según dicho método, se puede considerar como el valor de un negocio (o empresa) en marcha, el valor actualizado de los flujos de caja que dicho negocio es capaz de liberar anualmente". Consideraciones sobre el entorno económico En este sentido, supongamos el siguiente redactado a título de ejemplo: "Para la realización de la valoración, hemos considerado los siguientes hechos que a nuestro entender reflejan el entorno económico en el cual se encuentra actualmente la Sociedad:
e) Conclusiones (Resultado de la valoración) Evidentemente, en este capítulo deberemos concluir sobre el valor que asignamos a la Sociedad, pero hemos de ser siempre muy prudentes en el tipo de redactado evitando manifestaciones tajantes, afirmaciones inequívocas y similares. Asimismo, en este capítulo es recomendable la introducción de un párrafo por el cual se restrinja la utilización de nuestro informe para otro fin que no sea el de las circunstancias del mandato recibido. A continuación se muestra un tipo de redactado que sería aplicable cuando actuásemos como expertos periciales: "En base a lo expuesto en los apartados anteriores y la información que se detalla en los Anexos a este documento, el valor de ABC al 31 de diciembre de 199... podría situarse en torno a xxx millones de pesetas. Es importante destacar que conceptualmente, cualquier criterio de valoración persigue promocionar una idea de cuál debe ser el valor objetivo aproximado de una empresa; sin embargo, el precio (entendido como valor final de la transacción) surge del proceso de negociación entre las partes, que partiendo de una valoración que utiliza métodos objetivos puede incorporar elementos subjetivos y cualitativos tendentes a determinar el precio último de la transacción. Este informe se ha preparado para dar cumplimiento al mandato recibido y como resumen de nuestro trabajo para su información, por lo que rogamos que no sea utilizado para ninguna otra finalidad". Evidentemente, si nuestra actuación fuese de parte, con un objetivo de conseguir el mejor precio para nuestro cliente (independiente de su valor objetivo), dicha conclusión deberá complementarse con unas sugerencias a seguir en el proceso de negociación con la otra parte, en cuanto a:
Si se trata de un informe largo, terminará siempre con un resumen de los otros puntos principales tratados anteriormente en el informe, remitiéndose a los párrafos donde se tratan estos puntos en detalle. Se considerará la posibilidad de incluir en esta sección del informe párrafos diseñados para proteger a la firma, y que no procede incluir en la introducción. Resumen para la dirección ("Executive summaries") A menudo es aconsejable el uso del "resumen para la dirección". Al redactar el mismo deben tenerse en cuenta todas las partes importantes que deban llevarse a la consideración de la dirección. Debe tener la misma estructura que el informe principal, sin que necesariamente deba seguir el mismo orden en relación con los aspectos tratados. Como idea, este resumen debería contener:
Los aspectos que deben distinguir este tipo de resumen son los siguientes: a) Debe ser más preciso que el mismo informe en sí. Debería entenderse por sí solo. b) Debe estar escrito de cara a personas que no hayan intervenido en el detalle de las operaciones, pero que sin embargo están para conocer el efecto de nuestras conclusiones y recomendaciones. c) Requiere estar escrito de forma objetiva y sin entrar en juicios de valor. Debe evitarse un lenguaje excesivamente técnico, entrar en excesivos detalles y repeticiones de puntos de vista. d) Debe ser razonablemente breve -si es posible no más de cinco páginas-. e) Debe servir de ayuda para detectar los puntos clave. Requiere calidad y cuidado en su redacción y presentación, y debe emitirse únicamente cuando las circunstancias garanticen que los términos del mandato se han ampliado. Debe ser selectivo y muy claro y garantizar que todos los puntos tratados en el informe principal, están debidamente enfocados. Utilización de los anexos Los anexos se llamarán, preferentemente, así (ej.: "Anexo A", "Anexo I") y no apéndices o cualquier otro nombre. Las referencias a los correspondientes párrafos de la parte principal del informe aparecerán debajo del número o letra de referencia de cada anexo. A continuación se detallan ejemplos de información que puede incluirse en los anexos: a) información detallada, que es necesaria y útil para el personal que tiene menor grado que el destinatario del informe; b) grandes cuadros de cifras; c) los cálculos detallados de las cifras presentadas en el informe; d) extractos largos de acuerdos y otros documentos; y e) listas largas, como por ejemplo, de propiedades o activos importantes de explotación, tales como buques o fábricas. Para el lector, resulta desesperante tener que consultar a un anexo para cifras que deberían formar parte del párrafo que está leyendo. Por este motivo, el informe normalmente incluirá un resumen de la información recogida en los anexos. Es también particularmente importante redactar los anexos de manera que encajen con el enfoque que se ha adoptado en la redacción del informe a la vez que: a) refuerzan los puntos a los que hace referencia específica en la parte principal del informe, y b) evitan detalles innecesarios y enmarañados. Por regla general, las cifras deben presentarse únicamente en pesetas o, en algunos casos, en miles o millones de pesetas. en determinados casos procederá presentar los datos estadísticos en forma de gráficos. A título de referencia se incluye un ejemplo del contenido que se puede considerar mínimo de un informe sobre valoración de empresas, sin perjuicio del contenido idóneo en función de los comentarios anteriores (Anexo F). El informe de "Due Diligence" como típico en un proceso de pre-adquisición 1. La "Due Diligence", que es el nombre que se suele dar al informe habitual en un proceso de Pre-adquisición es el proceso en el cual, antes de una adquisición, la compañía que va a adquirir investiga las actividades de la compañía que va a ser adquirida. Normalmente este proceso se lleva a cabo después de que la parte compradora y la vendedora hayan llegado a un acuerdo de las líneas maestras a seguir, pero antes de que se acuerden los detalles de la adquisición. 2. La oferta inicial de adquisición suele basarse en información muy limitada facilitada por la compañía. El objetivo de la Due Diligence de Pre-adquisición es realizar un estudio en profundidad de todos los aspectos del negocio de la compañía que va a ser adquirida para que la parte compradora conozca los riesgos potenciales o posibles ventajas de la operación. Probablemente el comprador se basará en la Due Diligence para seguir adelante o no con la operación de adquisición. 3. Los aspectos del negocio que debe cubrir la Due Diligence de Pre-adquisición han de ser al menos: a) Aspecto comercial b) Aspecto financiero c) Aspecto tributario d) Aspecto legal e) Planes de pensiones f) Inmovilizado / Terrenos g) Aspecto medioambiental 4. La Due Diligence de Pre-adquisición puede realizarse conjuntamente con la dirección de la parte compradora y sus asesores, tales como expertos contables y abogados, o solamente por los asesores. Normalmente recibiremos instrucciones de la parte compradora y el alcance del trabajo dependerá de la naturaleza de la operación, de los tipos de negocios a los que se refiere y de las necesidades particulares de nuestro cliente. Habitualmente nos veremos involucrados en los aspectos a) y b) anteriores, los asesores fiscales en los aspectos del punto c) y los expertos en temas actuariales en los aspectos recogidos en el punto e). Ya hemos comentado anteriormente la importancia de seguir unas instrucciones. Es esencial asegurarse exactamente de lo que nuestro cliente quiere, los conocimientos que tiene acerca de la operación y que nos servirán de ayuda; y cuáles son los aspectos que él considera más significativos: a) La transacción / negocio: b) las razones para llevar a cabo la transacción y los beneficios que se persiguen; c) principales acciones que se llevarán a cabo después de la transacción; d) riesgos y asuntos que han sido identificados; e) el alcance del trabajo y las prioridades del mismo; f) fecha de finalización y requerimientos del trabajo interino; g) tipo de informe y procedimientos; h) confidencialidad y accesos a la información. 5. Queremos destacar que una Due Diligence efectiva debe consistir en una tasación crítica del negocio en base a una investigación detallada y de una interpretación de los hechos en función de la información existente. Nuestro papel es actuar como asesores expertos, dando una valoración independiente a los puntos fuertes y débiles del negocio y sugiriendo formas de evitar cualquier riesgo. Para esto, es importante la coordinación con el resto de os asesores al objeto de no duplicar trabajo y para poder utilizar adecuadamente toda la información recopilada. El informe podría contener, según las circunstancias, una amplia información. Algunos apartados que podrían incluir un informe detallado se presentan en el Anexo G.
ANEXO D UN EJEMPLO DE INFORME EN LOS SUPUESTOS DE LOS ARTÍCULOS 64, 147, 149 Y 225 DEL TRLSA "A ..................." Sección Primera "A los fines previstos por el artículo (64, 147, 149 ó 225) del Texto Refundido de la Ley de Sociedades Anónimas, emitimos el presente informe Especial sobre la valoración de las acciones objeto de la transmisión. Nuestro trabajo ha sido realizado de acuerdo con los procedimientos establecidos en la Norma Técnica de elaboración del Informe Especial sobre valoración de Acciones en el supuesto de los artículos 64, 147, 149 y 225 del Texto Refundido de la Ley de Sociedades Anónimas". Sección Segunda En este párrafo se describirán las características y condicionantes de las acciones objeto de transmisión (reembolso). Sección Tercera Descripción del trabajo realizado Variará lógicamente su contenido, dependiendo de la situación. Por ejemplo en las situaciones en las que las acciones coticen en un mercado secundario y exista acuerdo entre las partes el párrafo se redactaría: "Nuestro trabajo se ha concretado en la verificación del precio de cotización media del último trimestre respecto a la fecha del acuerdo de transmisión (reembolso) de las acciones". Sección Cuarta Conclusiones "En base al trabajo realizado, hemos determinado un valor para la transmisión (reembolso) de .................. pesetas por acción". Sección Quinta Efectos "Este Informe Especial ha sido preparado únicamente a los efectos previstos en el artículo...... del Texto Refundido de la Ley de Sociedades Anónimas y no puede ser utilizado para ningún otro propósito". Nombre del Auditor o Sociedad de Auditores Firma del Socio Fecha
ANEXO E EJEMPLO DEL POSIBLE CONTENIDO DE UN INFORME EN EL SUPUESTO DEL ARTÍCULO 38 DEL TRLSA (a adaptar en función de las circunstancias particulares de cada caso) (Membrete del Auditor o de la Sociedad de Auditoría de Cuentas) INFORME DE EXPERTO INDEPENDIENTE SOBRE APORTACIONES NO DINERARIAS A los accionistas de la Sociedad....................., S.A. por encargo del REGISTRO MERCANTIL. Muy Sres. nuestros: A los fines previstos en el artículo 38 del Texto Refundido de la Ley de Sociedades Anónimas, emitimos el presente informe en calidad de expertos independientes sobre las aportaciones no dinerarias realizadas a la Sociedad.........., S.A.: efectuadas en fecha.........................y que consisten en acciones de la Sociedad................., S.A., respecto a si la valoración de las acciones objeto de la aportación conduce al número y valor nominal y a la prima de emisión de las acciones a emitir como contrapartida. DESCRIPCIÓN DE LA APORTACIÓN NO DINERARIA-ACCIONES APORTADAS La valoración de las acciones de la Sociedad........., S.A., objeto del presente informe debe enmarcarse en el contexto de la operación de ampliación de capital con canje de títulos que lleva a cabo la sociedad .............., S.A. El detalle y características de las acciones de la Sociedad..................., S.A. consideradas como aportación no dineraria a la ampliación de capital son las siguientes: .............acciones de valor nominal........pesetas cada una, nominativas desde los números ... al ...... inclusive, representativas del ....% del total del capital social de dicha sociedad. La valoración de las acciones objeto de la aportación, se ha hecho en base al valor actual de los flujos monetarios proyectados de los años ... a ...., más un valor residual del negocio, calculado en base al valor actual de una renta perpetua a la que se ha sumado la tesorería a fecha............ . ALCANCE DE LA ACTUACIÓN PROFESIONAL El alcance de nuestro trabajo se ha limitado a lo establecido en el artículo 38 del Texto Refundido de la Ley de Sociedades Anónimas como profesionales encargados de elaborar el informe sobre aportaciones no dinerarias. En base a ello, nuestro trabajo se ha concretado en lo siguiente:
Según lo indicado en el párrafo anterior, nuestro trabajo se ha centrado en los aspectos siguientes: 1. Se ha llevado a cabo una revisión general de los papeles de trabajo confeccionados por ............. quienes emitieron su informe de Auditoría de Cuentas anuales del ejercicio .... en fecha...............sin salvedades, incluyendo las respuestas a las circularizaciones de acreedores, deudores, bancos y asesores legales (si está auditado). 1.1. Se ha realizado la auditoría del último Balance aprobado y las notas correspondientes de la memoria que son de aplicación para aclarar el contenido de las partidas del activo y del pasivo de la Sociedad (o el Balance de Situación cerrado a fecha ....) en relación a la valoración de las acciones y en el que con fecha.......... emitimos una opinión (favorable/con salvedades). 2. Se ha comentado con la dirección de la Sociedad, la existencia de hechos acaecidos con posterioridad al cierre que pudieran afectar significativamente a los estados financieros de la Sociedad. 3. Se ha verificado la razonabilidad de las proyecciones de gastos y de ingresos para los ejercicios ...., .... y ....., en las que se ha basado el método de valoración de las acciones aportadas. Las citadas proyecciones de resultados han sido elaboradas a partir de las cuentas de pérdidas y ganancias de los ejercicios ........... y ............., y las previsiones futuras calculadas según las mejoras estimaciones de la dirección de la Sociedad. El valor residual de la Sociedad se ha estimado en base a una renta perpetua igual a la proyectada del ejercicio......... a valores actuales. La tesorería a fecha............. se ha tomado asimismo como valor de la Sociedad, puesto que la misma no estaba endeudada. Cualquier otra información que se ha consultado para la elaboración del presente informe, ha sido facilitada por la Dirección de la Sociedad....................... . JUSTIFICACIÓN DEL CRITERIO DE VALORACIÓN ADOPTADO Se ha considerado que un criterio que tome en consideración los flujos monetarios futuros más un valor residual, conjuntamente con un valor residual con los excedentes de tesorería (no se han estimado intereses financieros al calcular los flujos de caja) es el más adecuado para relejar el valor real de una sociedad, toda vez que la actividad de la misma es la explotación continuada de servicios, por lo tanto la incidencia en el valor de las inmovilizaciones es mínimo. No hay plusvalía o minusvalías que pudieran ponerse de manifiesto a la fecha referida. VALORACIÓN DE LAS ACCIONES Se ha determinado un valor resultante de las acciones de .............. por acción. Dado que la aportación es de ........... acciones, el valor total de esta aportación es estimada en ............... . CONCLUSIONES Teniendo en cuenta los antecedentes y consideraciones señalados en los párrafos anteriores, en nuestro juicio profesional, la valoración de las acciones aportadas por la sociedad..................., S.A. cubren justificadamente la ampliación (aportación) de capital de la Sociedad..............., S.A., correspondientes a la emisión de ........ acciones de valor nominal ................. pesetas, por un total de ........... pesetas con prima de emisión de .................... pesetas por acción. Este informe ha sido preparado únicamente a los efectos previstos en el artículo 38 del Texto Refundido de la Ley de Sociedades Anónimas, por lo que no debe ser utilizado para ninguna otra finalidad. Atentamente, Nombre del Auditor-Experto Independiente nombrado para este mandato. Firma del Socio Fecha,....................
ANEXO F EJEMPLO DEL POSIBLE CONTENIDO DE UN INFORME SOBRE LA VALORACIÓN DE EMPRESAS A los Sres. Accionistas de la Sociedad XYZ Hemos procedido a la valoración de la Compañía de su propiedad de acuerdo con la carta de encargo de fecha xx de xxxxxxxxxxxxxx de xxxx, con la finalidad de darles un conocimiento con carácter meramente informativo del valor estimado de las acciones de la Sociedad. Los procedimientos empleados para realizar el encargo han sido los siguientes:
(a adoptar en función de lo que proceda) Los Métodos de valoración utilizados han sido los siguientes (especificar y decidir el método o métodos elegido/s, o bien una combinación de más de un método):
Las conclusiones derivadas del análisis de la Compañía por una parte y de la aplicación de los distintos Métodos de valoración por otra han permitido determinar como Método de valoración más idóneo el (especificar), por (especificar los motivos que han dado lugar a la determinación), desprendiéndose del mismo un valor por acción de ptas, xxx. Este informe especial ha sido preparado únicamente a los efectos previstos en el párrafo primero del mismo y no puede ser utilizado para ningún otro propósito. Nombre del auditor o Sociedad de auditores Firma del Socio Fecha ANEXO G EJEMPLO DE ALGUNOS APARTADOS QUE PODRÍA INCLUIR UN INFORME DETALLADO
I. Antecedentes y descripción del negocio II. Dirección y empleados III. Registros contables e información gerencial IV. Marketing V. Producción, compras e investigación y desarrollo VI. Resultados de explotación VII. Perspectivas futuras VIII. Activos y pasivos IX. Conclusiones y recomendaciones
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